來源：直通IPO 作者：邵延港
中國自動駕駛芯片第一股，在港交所敲鑼。
8月8日，黑芝麻智能正式在港交所掛牌上市。上市首日，黑芝麻智能開盤價18.8港元，較發(fā)行價下跌32.9%。截止午間休盤，黑芝麻智能報21.05港元/股，市值119.81億港元。
來源：百度股市通截圖
此次IPO，黑芝麻智能以28港元定價（定價區(qū)間為28港元至30.30港元），發(fā)行3700萬股，集資近10.36億港元，集資凈額9.51億港元。并且引入廣汽集團旗下啟城發(fā)展、均勝電子作為基石投資人，共認購本次發(fā)行的7.38%的股份。
不過，按照黑芝麻智能上市首日的表現(xiàn)，上述兩家基石投資人，賬面虧損了近四分之一。
當前汽車智能化趨勢正盛，黑芝麻智能以硬件入局自動駕駛，以初創(chuàng)公司的姿態(tài)，從Mobileye和英偉達等巨頭公司之間沖出重圍。2023年，以出貨量排名，黑芝麻智能是全球第三大車規(guī)級高算力SoC供應(yīng)商。
黑芝麻智能出自兩位中學(xué)校友之手，創(chuàng)始人單記章和劉衛(wèi)紅作為雷軍的湖北老鄉(xiāng)，黑芝麻智能也成為雷軍宣布造車后，在汽車芯片領(lǐng)域的首筆投資。
自2016年7月創(chuàng)立至今，由于芯片和自動駕駛賽道極高“燒錢”能力，黑芝麻智能尚未實現(xiàn)盈虧平衡，最近三年，黑芝麻智能的年度虧損近100億。根據(jù)IPO募資計劃，其中80%的資金將用于黑芝麻智能未來五年的研發(fā)投入。
即便去年黑芝麻智能營收翻倍，但仍處于商業(yè)化早期階段，此次也只能依據(jù)18C規(guī)則申請IPO。上市之后，黑芝麻智能進入新階段，需要堅定步伐去應(yīng)對各種挑戰(zhàn)。
黃岡校友聯(lián)手造芯，湖北老鄉(xiāng)雷軍助力
單記章曾說“初創(chuàng)公司最重要的是默契”。
黑芝麻智能的兩位創(chuàng)始人單記章和劉衛(wèi)紅相差一歲，上世紀90年代，二人分別從湖北黃岡中學(xué)考入清華大學(xué)和上海交通大學(xué)，研究生階段又在清華大學(xué)校園相聚。
畢業(yè)后，單記章去了美國，成為知名圖像芯片公司豪威科技（OV）圖像算法負責人，將技術(shù)團隊從一個人帶到幾百人。劉衛(wèi)紅先后就職通用汽車、博世，最后出任博世底盤制動事業(yè)部亞太區(qū)總裁。
即便單記章在硅谷工作，但時常也會在上海出差時，和劉衛(wèi)紅聊一聊行業(yè)變化。彼時正值自動駕駛風口，他們一致認為汽車與人工智能的結(jié)合將帶來巨大的市場機會，于是二人一拍即合創(chuàng)立黑芝麻智能。
2016年7月，黑芝麻智能科技在硅谷成立，隨后落地中國。
單記章是這樣解釋公司名稱的：黑代表黑科技，芝麻在中國傳統(tǒng)文化中寓意芝麻開花節(jié)節(jié)高，芝麻的英文sesame與sensing，二者發(fā)音相似，一定程度上體現(xiàn)公司性質(zhì)。
黑芝麻智能成立后，即便融資資金還沒有到位，在他們兩位行業(yè)專家的影響之下，很多來自博世、OV 、英偉達、安霸、微軟、高通、華為等業(yè)內(nèi)頂尖公司的成員紛紛加入。
人工智能、芯片、自動駕駛，在市場上幾乎等同于無底洞式地燒錢。但黑芝麻智能仍舊得到了資本青睞。
據(jù)招股書，黑芝麻智能在IPO前歷經(jīng)十輪融資，股東陣營中已有北極光創(chuàng)投、上汽、招商局創(chuàng)投、海松資本、騰訊、博原資本、東風汽車、小米長江產(chǎn)業(yè)基金、蔚來資本、吉利、武岳峰資本、中銀投資、國投招商、聯(lián)想創(chuàng)投等知名財務(wù)投資機構(gòu)及產(chǎn)業(yè)資本的投資。
來源： 黑芝麻智能招股書
2021年9月，黑芝麻智能完成數(shù)億美元戰(zhàn)略輪及C輪融資，戰(zhàn)略輪由小米長江產(chǎn)業(yè)基金、富賽汽車等國內(nèi)產(chǎn)業(yè)龍頭參與投資；C輪融資由小米長江產(chǎn)業(yè)基金領(lǐng)投，聞泰戰(zhàn)投、武岳峰資本等跟投。這輪融資后，公司估值近20億美元。
在這兩輪融資中，小米合計投資超5000萬美元。
值得注意的是，這輪融資發(fā)生在小米已經(jīng)官宣造車。因此，黑芝麻智能也是雷軍在造車后，在汽車芯片領(lǐng)域的首筆投資。
按照黑芝麻智能最后一輪的C+輪融資情況，黑芝麻智能的投后估值超22.18億美元，約合人民幣161億元。
值得注意的是，這輪融資的估值要明顯高于黑芝麻智能IPO后的市值。因此，黑芝麻智能有相當一部分股東出現(xiàn)了浮虧。
股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，IPO前，創(chuàng)始人單記章持股23.18%，并持有56.00%的投票權(quán)。機構(gòu)投資者中，領(lǐng)航投資者北極光創(chuàng)投持股為11.48%、海松資本持股為5.97%，武岳峰創(chuàng)投持股為7%，小米持股為3.69%，騰訊持股約為3.53%。
三年經(jīng)營虧損35億，借“18C”闖港交所
黑芝麻智能在很早就躋身獨角獸陣營，極高的估值也能看出市場對中國自動駕駛芯片的極高期待。
2018年，黑芝麻智能開始商業(yè)化，隨后推出自動駕駛解決方案和國內(nèi)首款超過100 TOPS算力的自動駕駛SoC。
黑芝麻智能是國內(nèi)車規(guī)級大算力芯片的開創(chuàng)者，單紀章曾表示：車企不是特別了解未來需要多大的算力，但可以先把算力預(yù)埋進去，之后再去升級它的功能。
基于這種思路，黑芝麻智能在背后成為車企智能化競爭中完成算力部署。黑芝麻智能多產(chǎn)品線布局，華山系列專注自動駕駛，武當系列專注跨域融合，同樣迎合降本需求、用更高的性價比來支持盡可能多的智能化功能。
如今，作為二級SoC供貨商，黑芝麻智能在自動駕駛價值鏈中游營運，以基于SoC的捆綁式解決方案及基于算法的解決方案的形式提供自動駕駛產(chǎn)品及解決方案。
黑芝麻智能與東風、一汽、上汽、吉利、合創(chuàng)汽車、博世、馬瑞利、曹操出行等在L2、L3級ADAS和自動駕駛感知系統(tǒng)解決方案上開展了一系列商業(yè)合作；算法和圖像處理等技術(shù)已在智能手機、智能汽車、智能家居等消費電子領(lǐng)域布局和商業(yè)落地。
招股書顯示，2021年、2022年及2023年，黑芝麻智能營收分別為6050萬元、1.6億元及3.1億元，復(fù)合年增長率為127.2%。
盡管營收翻倍，但黑芝麻智能在加速量產(chǎn)時，卻將毛利率越做越低。招股書顯示，2021年、2022年及2023年，黑芝麻智能毛利率分別為36.1%、29.4%及24.7%。
其中基于SOC的解決方案的毛利率從2021年的83.1%降至2023年的23.7%。一方面是因為黑芝麻智能在2022年從針對早期客戶的原型轉(zhuǎn)變?yōu)獒槍Υ笮涂蛻羧旱牧慨a(chǎn)解決方案，另一方面是，2023年量產(chǎn)導(dǎo)致的SoC的解決方案的價格范圍發(fā)生變化。
來源： 黑芝麻智能招股書
但商業(yè)化早期的處境非常艱難，招股書顯示，從2021年至2023年，黑芝麻智能同期經(jīng)營虧損分別為7.22億元、10.53億元、17億元；包括向投資者發(fā)行的金融工具的公允價值變動和股份支付開支后的年內(nèi)虧損，分別為23.5億元、27.5億元及48.5億元，累計近100億。
此外，截至2023年，黑芝麻智能的應(yīng)收款為1.65億元，流動負債為3.34億元，賬上現(xiàn)金12.98億元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流出10.58億元。未來，黑芝麻智能還預(yù)計將產(chǎn)生更多的成本及開支，主要用于就SoC量產(chǎn)采購材料以及投資研發(fā)活動。在第二次遞交的招股書中，黑芝麻智能表示目前賬上現(xiàn)金可維持公司15個月的運營。
在如此處境下，上市融資顯得有些迫切了。
按照港交所主板上市規(guī)則第8.05條的一般章程，企業(yè)只有滿足“盈利測試”“市值+收益+現(xiàn)金流量測試”“市值+收益測試”三條標準中的任意一條標準，才能達到遞交招股書的門檻。
黑芝麻智能首次遞交招股書之前，港交所針對特專科技型企業(yè)，在今年3月31日，上市規(guī)則第18C章正式生效。黑芝麻智能成為首家依據(jù)18C規(guī)則沖擊港交所主板的企業(yè)。
要在巨頭之間突圍中的黑芝麻智能
與英偉達、Mobieye等巨頭相比，黑芝麻智能的體量和市場影響力很小。
同時，作為二級供應(yīng)商的壓力也很大。據(jù)悉，在缺少龐大客戶生態(tài)支持的情況下，黑芝麻智能智能向客戶提供的更優(yōu)惠的產(chǎn)品價格，來期望建立長期合作。因此黑芝麻智能在加速量產(chǎn)階段，為了擴大客戶群，選擇將基于SoC的解決方案的若干訂單定價低于成本，來獲得商業(yè)化擴張的機會。
但這種方式的直接結(jié)果是讓盈利預(yù)期顯得更不明朗了。
此外，作為二級供應(yīng)商，黑芝麻智能對大客戶的依賴很明顯。招股書顯示，2021年、2022年及2023年，黑芝麻智能前五大客戶的總收入占當期營業(yè)收入的比例分別是77.7%、75.4%和47.7%。
這種情況也對應(yīng)上了上述黑芝麻智能降價來拓展客戶群的策略。
但作為初創(chuàng)公司的黑芝麻智能，在這期間失去了最大客戶的支持。據(jù)招股書，2020—2022年，客戶A均為黑芝麻智能的第一大客戶，對其收入貢獻分別為47.7%、40.7%、43.5%。而2023年黑芝麻智能的第一大客戶則從前五大客戶名單中“消失”。
此外，黑芝麻智能在資本市場備受關(guān)注，而作為投資方的小米，其第一款車小米SU7卻采用了英偉達的Orin芯片。
當前，自動駕駛加速滲透，黑芝麻智能基于SoC的解決方案業(yè)務(wù)的客戶留存率，卻從2022年的60%降至2023年的37%。
來源：黑芝麻智能招股書
當前，市場競爭激烈，“復(fù)購”水平也能看出未來基本盤的穩(wěn)定程度。自動駕駛芯片行業(yè)的參與者眾多，不僅有英偉達、高通、Mobieye等全球算力芯片巨頭，華為、寒武紀等中國本土芯片跨界玩家，還有不少自研芯片車企，初創(chuàng)型企業(yè)還有地平線、芯礪智能、后摩智能等，黑芝麻智能的優(yōu)勢還剩下多少？
在調(diào)研黑芝麻智能時，雷軍曾對單記章說，汽車芯片競爭接下來會非常激烈，你一定要有所準備，要比別人想得更多、跑得更快。
上市，對于黑芝麻智能來說是重要節(jié)點，但量產(chǎn)應(yīng)該是其當下更重要的任務(wù)，畢竟要打破巨頭的壟斷，還需要更多的客戶信任。
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